價值，價值之外

龍蝦的故事，始於十六世紀

1622年，美國蘭普利茅斯種植園（Plimouth）的官員用龍蝦招待白人契約奴（他們是白人，來源包括：受拐騙的移民，想到北美洲而缺乏路費的貧苦移民，無力償還債務的人，罪犯等）。

美國海邊常常補獲大量的龍蝦，當時白人看不起龍蝦這種食物，認為只有囚犯和奴隸才會吃。大量龍蝦被送到監獄成為囚犯的食物，到19世紀，美國一些監獄甚至規定，一個星期內不可以供應太多次龍蝦，因為認為這種做法不人道。

1940年代，美國有把龍蝦肉製成罐頭，是最平價的一類罐頭，用作餵貓。

美國發展鐡路，火車上有商人發覺內陸乘客沒有見過龍蝦，於是把龍蝦當作山珍海味出售，內陸乘客吃了，感覺十分喜愛，甚至買來當手信去炫耀。龍蝦在美國漸漸流行起來，吸引越來越多捧場客，需求上升，漁人捕捉到的龍蝦供不應求，價格開始上漲。

同樣都是龍蝦，由十六世紀作為歐洲和美國的窮人和囚犯的食物，到今天成為各地餐桌上的高級食材，代表的價值不可同日而語，走過的是一條傳奇的道路。

隨著時間，大眾對於龍蝦的態度和口味改變，吃的習慣是有社會性的影響和互動，食龍蝦的人是市場參與者，他們改變了龍蝦的價值。

（參考：chaoglobal.wordpress.com）

價值投資者常常都去討論價值和價格，貴與平，如何衡量有許多不同的方法，例如：DCF (Discounted Cash Flow)，PE (Price to Earning)，PEG (Price to Earning Growth)，PS (Price to Sales)，PB (Price to Book)等。

又有人會衡量數字以外的東西，例如：品牌，護城河，Business Model，CEO ／管理層等。

PE之視角

PE是Price to Earning Ratio，是股價 ／公司每股盈利，此可以作為比較股票的平與貴的其中一個參考。

數字是一個比較客觀的參考，但是同時亦有它的局限性。投資者要了解和分析PE的背後，而不是只單單著眼於一個數字去盲目地比較。

PE是一個量化的數字，如此簡單的比較甚至一個中小學生都可以上網去看到和比較，這個能力不是投資者的優勢。

1. 一個指數的PE

指數包含背後一個大數目的成份股，看指數PE有一個平均數的作用，即使不是完全凖確，都有一個大概的參考。

一個常見的說法，看S&P500和NASDAQ的PE，在不同時間的比較，例如：比較2000年Internet Bubble和現在的指數PE之分別。

S&P500和NASDAQ代表的成份股名單，現在和2000年是不一樣，有新的公司，有新的公司的業務，最基本去比較的基準已經不同。

另一方面，2000年的科技公司大部有的是一個.com網址而不是盈利，是毫無實質業務可言。今日最易看到是科網巨企，擁有以億計的用戶Customer Base，很實在的Business Model，高毛利率，高PE代表巨額盈利並不斷增長。

2. 一個行業的PE

如果看一個行業之下的公司的PE作比較，要留意公司與公司之間，是否存在很大的差異，例如：看看以下的半導體公司現在的PE：

• Nvidia PE 81.4
• 台積電 PE 28.77
• Intel PE 10.98

Nvidia是晶片設計，台積電是晶片代工生產。Intel是IDM一條龍式，包括了晶片設計和生產業務。它們的PE分別極大，因為各公司在科技上的優勢不同，前景不同，看過去年幾年的股價表現分別很大。

3. 一間公司的PE

Benjamin Graham和早期的巴菲特的喜好是選擇超低PB股票（通常PE都同樣超低），稱為Cigar-Buff，雪茄煙頭股，公司狀況低殘，股價已經近乎跌無可跌，搏取機會，如果有反彈就可以獲利。這種投資類似撿到別人棄掉的煙頭，去抽最後的一兩口。

後來巴菲特認識了Charlie Munger，亦改變了自己的投資風格，改為買入高質素而有增長的公司。以普通的價錢買入好的公司，勝過用好的價錢買入普通的公司。

對於有增長的公司，有PEG (Price / Earning to Growth Ratio) 的計算方汁法，PEG是PE / 利潤增長率。例如：一間公司預計未來三至五年利潤復合增長是30%：

• 當PE是40，PEG是1.33，PEG大過1表示偏貴，

• 當PE是20，PEG是0.66，PEG低於1表示相對抵買。

對於沒有增長的公司，即使業務健康和穩定，PE未必適用，PEG的計算方法會失效（份母是0）。

回顧一下Nvidia，2015至2020年：

• 2015財政年度EPS是0.28 USD，2015年的股價範圍是4.985 - 8.24 USD，平均股價是6.6125 USD，平均PE是23.61。

• 2020財政年度EPS是1.13 USD，2020年的股價範圍是61.08 - 130.55 USD，平均股價是95.815，平均PE是84.79。

• 五年之間，EPS每股盈利上升+304%，股價上升+1349%，PE上升+259%。背後一個十分重要因素，公司的成功轉型，由過去圖像處理晶片／顯示卡，到一定大比重的AI和Data Center產品業務。

如果看一間公司的PE，在一個短時間線之內，例如大市的調整之前和之後，用PE去看貴與平，參考性的意義比較大。 

股票的定價

每日有買賣股票的投資者參與了定價，當中的供求是很重要的因素。

一隻股票每一日的換手率只是一個很小數目，可能幾%甚至低於1%。表示同時有九成以上有持股的投資者沒有參與當日的買賣，他們對於股價升跌是不為所動。但是這1%至幾%的投資者參予了買賣就決定了當日的股價，股價乘以總發行股數就決定了公司的市值。

短期的股價每天都在改變，股票定價的代表性值得反思。

看淡不做淡

一個淡友和財演會為投資市場作出預測，如果是”看淡不做淡”，他們就只是一個時事評論員，對於整個投資市場，他們沒有直接影響，或者影響是輕微。（間接影響是有，如果觀眾看了，作為參考去操作）

投資市場是一種博奕，無論是好友或淡友，拿著真金白銀去成為市場參與者，才可以對股價帶來直接的影響。

虛擬武器和加密貨幣

我沒有打Game的習慣，遊戲內可以使用的虛擬武器和道具對於我是亳無吸引力，沒有用處，沒有價值。即使理性上明白，我心理上很難去理解和接受，遊戲愛好者會用金錢去購買這些很抽象的東西。不過由於我不是參與者，我的看法其實不重要。是遊戲參與者決定了虛擬武器和道具是否用處和是否有價值。

以上和加密貨幣的情況相似，問題不是看法的對與錯，問題是有參與和沒有參與的分別。”沒有參與者”有的是一種看法一種預測，”參與者”是持份者才會直接影響其價值和價格。（政府部門和監管的政策，會影響價值）

思考

由過去到現在，如果從來沒有人進食龍蝦，根本就沒有人會去關心，理解並判斷龍蝦是有或沒有價值。龍蝦本身沒有改變過，改變的是人的進食習慣和對龍蝦的價值觀。

股票背後的公司透過提供產品和服務給顧客去創造價值，而投資市場參與者是在投資市場中體現股票的市場價值（股價）。

價值不是如一條數學上的方程式般的一個絕對數字，這一刻的一個數字，亦不是永恆真理，它是可以隨著時間而改變。

宏觀的大環境，新的Business Model，公司的基本因素可以改變。

科技發達，投資世界十分有效率，一切已經反映。

換一個角度，高PE，低PE，不是股價貴與平，是公司有或沒有價值。買入低PE的公司要小心，避免跌入價值陷阱。

價值，是要自己去尋找。

參考文章

HOWARD MARKS 的價值投資MEMO，25號宇宙，帶出的人生意義

哲學與投資 (8) 從卡繆到荒謬，從存在主義到意義，從價值投資到價值

股票價格 VS 企業價值

信念決定回報，價錢影響判斷

新價值投資